摘要：

数据概况：2021年 5月人民币贷款新增1.50万亿元，同比多增143亿元，贷款余额同比+12.2%（增速环比-0.1pc）；社融新增1.92 万亿元，同比少增1.27 万亿元，社融存量同比+11.0%（增速环比-0.7pc）。

1. 社融节奏回归常态化。5 月社融同比少增1.27 万亿元，但相较2019 年同期多增0.21 万亿元。4 月、5 月社融同比虽显著少增，但均较2019 年同期小幅多增。这说明当前社融增量的节奏回归常态，并使得2020 年同期因疫情产生的社融高基数，明显扰动了最近几个月的社融增量。从增量结构看，债券发行是本月最大拖累项。其中，企业债券同比少4215 亿元，且当月融资规模净减少。除高基数拖累外，推测与债市信用风险事件时有发生，以及5 月开始加强公司债券信息披露有关。政府债券同比少增4661亿元，主要是2020 年5 月政府债券融资规模达到11362 亿元的罕见高位。

2. 信贷延续此前结构，额度管控边际放松。5 月人民币贷款同比多增143亿元，且相较2019 年同期多增0.31 万亿元。增量结构延续此前趋势，其中企业中长贷同比多增1223 亿元，较2019 年同期多增4004 亿元，显示对公需求仍然旺盛。企业短贷+票融同比少增1903 亿元，同比少增的幅度是2021 年1-5 月以来最小的月份，显示短期融资收缩的速度边际放缓。

微观调研了解到，二季度以来监管边际放松了对银行的信贷额度管控，这使得银行压降短贷以保证长贷额度的压力减小，部分对冲了短贷的下滑。

零售贷款同比少增811 亿元，监管和地产调控政策的影响继续缓释。

3. M2 增速进入合意区间。5 月M2 增速环比微升0.2pc 至8.3%，其中非银金融机构存款同比大增1.45 万亿元，是支撑M2 增速企稳的主因，核心原因在于2020 年同期资本市场震荡下行产生的低基数。考虑到近5 年来M2 增速的底部区间在8-8.5%，我们认为当前M2 增速已进入合意位置。

4. 社融增速下滑最快时点已过。展望下一阶段，我们认为市场已逐步消化了高基数对社融数据带来的扰动，并开始更为关注经济复苏和需求向好的主线逻辑。而监管边际放松额度管控后，也有助于部分对冲社融增量的回落。我们将2019 年的社融节奏放到2021 年进行测算，预计5 月社融就会是增速环比下滑最快的月份。而6、7 月随着高基数效应消退，社融增速的下滑速度将明显放缓，10 月前后有望看到社融增速的阶段性底部。

投资建议：5 月金融数据显示企业信贷需求仍向好，且社融增速下滑最快时点已过，利好银行板块投资。继续重点推荐江苏银行和平安银行，预计将是各自类别银行中业绩弹性最大、性价比最高的标的。同时继续推荐招商银行和宁波银行。

风险提示：通胀超预期引发货币政策收紧力度加大