公告股权激励修订稿+回购方案，明确管理层经营目标上海机场公告1）A 股限制性股票激励计划（草案修订稿），将标的股票来源由向激励对象定向发行的股票改为公司从二级市场回购的股票；2）以集中竞价交易方式回购公司股份方案，拟斥不超过5.3 亿元回购525-1051 万股，用于股权激励。我们认为回购+股权激励有效彰显公司经营信心。不过考虑免税业务恢复节奏仍存不确定性，结合最新经营数据，我们下调2024-2026 年归母净利润至20.55/29.56/35.82 亿（前值：23.39/33.54/39.10亿）。我们采用DCF 估值法，WACC 为11.2%、永续增长率为2.0%，目标价39.50 元（前值40.00 元）。维持“增持”。

标的股票来源改为从二级市场回购，避免股本摊薄上海机场7 月22 晚公告A 股限制性股票激励计划（草案修订稿），核心修订内容为将标的股票来源，由向激励对象定向发行的股票改为公司从二级市场回购的股票，避免激励计划摊薄股本，其中拟回购股份的价格不超过人民币 50.46 元/股。公司计划授予公司及分、子公司董事，高级管理人员以及其他核心骨干人员，不超过300 人（占总人数2.31%），不超过1,050.85万股A 股限制性股票，占公司股本总额0.42%，其中首次授予840.68 万股，占0.34%，预留授予210.17 万股占0.08%，授予价格为18.44 元/股。

公司与个人指标双重考核，绑定公司发展和管理层利益激励计划主要解锁条件为24-26 年归母净利润17.7/21.0/24.3 亿（vs23 年涨幅90%/125%160%）、主业毛利率19%/22.5%/26%，且每股收益/归母净利润vs23 年涨幅不低于行业均值，在授予登记完成之日起满24 个月/36 个月/48 个月分别考核，对应解除限售比例为40%/30%/30%，且对激励对象还需考核年度的个人绩效，可解除限售股票数量与个人绩效挂钩。激励计划尚需上海市国资委、上海机场股东大会审议。我们认为解锁条件有效与公司管理层利益绑定，伴随流量进一步恢复，公司盈利有望持续提升。

2Q24 盈利环比稳健，过境免签政策或将带来流量增量上海机场1H24 录得旅客吞吐量6036 万人次，同比提升43.3%，其中浦东机场国际+地区线1475 万人次，恢复至19 年同期的76%。在流量恢复的推动下， 上海机场1H24 业绩预告归母净利润为7.1-8.7 亿， 同增436%-557%；2Q24 归母净利润3.24-4.84 亿，同增40%-109%，中值环比1Q24 小幅提升4.7%。当前上海口岸144 小时过境免签政策面向国家数量已达54 个，或有望为公司流量带来边际增量。

风险提示：免税销售不及预期、流量恢复不及预期、高峰时刻增长不达预期，股权激励及回购方案实施存在不确定性。