核心观点：

2021年归母净利润同比增长55.6%，提质增效成果显著。2021全年实现营收222.33亿元（同比+15.6%），归母净利润22.87亿元（同比+55.6%），扣非归母净利润16.34亿元（同比+19.5%），系水处理及固废业务产能投运带动收入业绩高速增长，此外公司年内处置深圳水务及九江首创利池股权，确认投资收益7.2亿元。公司提质增效成果显著，投资侧公司轻重资产并举，带动公司ROE提升2.6pct至8.3%。

水务业务运营占比持续提升，发行国内首单污水处理公募REITs。公司水务运营业务（含供水服务）合计实现收入88.10亿元（同比+23.9%），水务建设业务（含城镇水务建造、水环境综合治理）合计实现收入48.77亿元（同比-15.9%），运营占比持续提升。公司水务合计产能（含参股）达2500万吨/日，去年新投产约 146.04 万吨/日。近年来公司吨自来水均价及吨污水处理均价价格持续上涨，2021年涨幅分别达9.2%、13%。

公司发行国内首个污水处理公募REITs，上市约11个月，涨幅达59%，叠加公司处置其他水务项目，资产持续盘活。

固废业务快速成长，拟出售新西兰固废项目回流资金。公司固废业务涵盖焚烧、餐厨、环卫、危废等全产业链，2021年末在手产能约为3.93万吨/日，2021年实现收入76.71亿元（同比+35.7%），其中焚烧业务增长迅速，2021年投运4000吨/日，预期2022年新增投运6600吨/日。公司拟出售新西兰固废项目，持续回流资金，加快资产周转。

盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润25.0/30.0/37.1亿元，按最新收盘价对应PE分别为9.58/7.97/6.45倍。公司运营业务结构占比提升，提质增效推动ROE持续提高。给予公司2022年15倍PE估值，对应合理价值5.10元/股，维持“买入”评级。

风险提示。融资环境收紧；产能释放不及预期；政府投资规模下降。