1H24 业绩符合市场预期

中国国贸公布1H24 业绩：收入同比增长1.4%至19.7 亿元；税前毛利率同比提升0.6ppt 至60.9%，高出2023 全年2.9ppt；归母净利润同比增长5.2%至6.9 亿元，与此前业绩快报一致。单季度来看，2Q24 收入同比增长0.3%，环比增长0.1%；单季度归母净利润同比增长5.0%，环比增长4.3%。

物业租赁板块逆势保持稳健，费用管控更上层楼。在重点城市出租物业需求不足、租金趋势性下行的大背景下，公司上半年经营表现彰显较强韧性，写字楼/商城/公寓租金收入同比分别-2%/+5%/+7%至7.5/6.2/0.9 亿元，带动租赁板块收入逆势保持平稳。同时，公司进一步加强成本费用管控，1H24 税前毛利率提升至60.9%的历史高位（1Q24/2Q24 分别为60.5%/61.2%）；三项费用率则进一步降低至5.3%（2023 全年为6.3%），主要因公司偿还债务后财务费用有明显降低。

具体分业态看：

写字楼：1H24 平均出租率和平均租金较1Q24 走平，分别为93.2%和648 元/平/月（2023 年分别为95.9%和638 元/平/月）。分期来看，1H24三期A 的出租率和租金较2023 年均有一定程度下滑（出租率-4.9ppt）；一期出租率虽也有3.8ppt 的下降，但租金录得低个位数增长。

商场：1H24平均出租率较1Q24下滑0.6ppt至96.9%（2023 全年95.9%），平均租金较1Q24 均值下降0.7%至1341 元/平方米/月（2023 年为1279元/平/月）。和2023 年相比，各期商城1H24 租金水平均有增长，但三期A 出租率下滑较多（-3.4ppt），主要因租户租约到期及提前解约。

公寓：1H24 平均出租率较1Q24 边际下滑0.9ppt 至88.8%，平均租金较1Q24 走平于368 元/平/月。2023 年继续提升3.8%至89.7%，平均租金为369 元/平方米/月，较2023 全年水平持平。

发展趋势

现金流表现仍强劲，持续关注出租物业外部经营环境变化。1H24 公司实现经营性现金流净额9.4 亿元（1Q/2Q 分别为5.0/4.4 亿元），期末公司在手现金36 亿元，与1H23 末基本持平，对有息负债的覆盖倍数达到2.3 倍，现金充裕度较高。我们认为公司上半年一系列增强优质客户粘性的策略行之有效，当然后续租赁物业的经营指标也需密切跟踪。我们建议投资者关注公司优质、均衡资产的稀缺价值，以及后续或有降息带来估值方面的利好。

盈利预测与估值

我们维持2024/2025 年盈利预测不变。当前股价对应16/15 倍2024/2025年P/E。维持跑赢行业评级和25.5 元目标价不变，对应19/18 倍2024/2025 年P/E 和19%的上行空间。

风险

持有型物业出租率及租金增长低于预期；消费复苏情况低于预期。