核心观点：

注：为避免减值对判断行业趋势的干扰，我们在测算归母净利润增速时剔除了6 家减值影响较大的公司。

本轮疫情发酵前，我们对乘用车总体判断是需求回升趋势较为确定、斜率未必较高，持续时间相对较长。同时，芯片供给、原材料成本上涨传导等约束条件形成的供给端压力也是当前的主要问题。乘用车属于可选消费品，工资增长是乘用车消费增长的主要动力，A 股上市公司工资支出反映收入水平持续回升，21 年/22Q1A 股人工工资增速分别为14.9%/5.3%，与国家统计局21 年/22Q1 我国居民人均可支配收入中的工资性收入同比增速9.6%/6.6%趋势基本吻合。21 年/22Q1 乘用车板块营收同比增速分别为13.8%/9.9%，21 年/22Q1 乘用车样本公司销量同比增速分别为7.9%/11.1%，21 年/22Q1 乘用车板块归母净利润同比增速分别为22.6%/24.9%，疫情影响或主要体现在2 季度。

商用车22 年的研究重点是寻找拐点。重卡产业链、轻卡21 年营收同比增速分别为1.1%/1.1%，21 年归母净利润同比增速分别为-7.2%/-62.6%。重卡产业链、轻卡22Q1 营收同比增速分别为-41.7%/-16.7%，归母净利润同比增速分别为-60.2%/-49.7%。1 季度商用车处于排放升级透支后的需求回落和库存消化尾声；由于生产资料属性，疫情对商用车负面影响大于乘用车，1 季度即有明显体现。在疫情冲击下库存去化、需求探底时间拉长但不会改变回升趋势。交通部4 月18 日发文后，物流已明显回升，G7 全国整车货运流量指数4 月30 日较4 月18日上升9.8%。22H2 商用车销量和盈利同比增速或大幅向上。

21 年出口明显拉升了零部件行业增速，海外收入占比较高的企业和占比较低的企业21 年归母净利润同比增速分别为44.7%/19.5%。汽车零部件21 年/22Q1 归母净利润同比增速分别为24.7%/-13.4%，22Q1出口增速放缓，原材料价格上涨和供给受限是重要影响因素。

面对疫情多地发酵、芯片短缺、原材料价格上涨的复杂环境，企业多年积累下来的“表观抗疫”能力凸显价值，固定成本较低、现金流和营运资本充足、资本开支合理，有息负债率较低的企业应对风险能力更强，部分企业甚至还有大比例回购和分红能力，有助于引导市场有效定价。

投资建议：考虑乘用车库存周期、需求周期的共振及股价隐含的预期，推荐吉利汽车、上汽集团、长城汽车（A/H）、广汽集团（A/H）；零部件推荐华域汽车、郑煤机（A/H）、天润工业、伯特利、银轮股份、福耀玻璃（A/H）、拓普集团、科博达、敏实集团、旭升股份，建议关注富奥股份、爱柯迪；汽车服务推荐中国汽研；商用车板块的轻卡推荐福田汽车、东风汽车；重卡推荐中国重汽、潍柴动力（A/H）、威孚高科。

风险提示：疫情影响超预期；宏观经济不及预期；行业景气度下降等。