终端销量同比下滑是芯片短缺带来的阶段性扰动，并非消费趋势的体现。根据中机中心，21 年9 月乘用车终端销量166.0 万辆，较19/20年同期分别同比-1.6%/-13.5%；21 年前9 月乘用车累计终端销量1484.4 万辆，较19/20 年同期分别同比+0.4%/+17.6%。

20 年6 月以来乘用车终端销量整体符合正常季节性变化趋势，因此我们选择20 年9 月作为基期去研究剔除芯片短缺因素后的潜在终端销量中枢。考虑到正常情况下畅销车型的需求出现单月暴跌的概率极小，故我们假设20 年9 月的轿车和SUV 销量TOP10 车型在21 年9 月同比不下滑去还原或因芯片短缺带来的结构性特征，来拟合21 年9 月潜在的终端销量中枢。基于上述假设测算出21 年9 月潜在终端销量中枢为188.2 万辆，同比下降1.9%；同时考虑到轿车TOP10 和SUV TOP10车型销量占当月总销量的比例较小（20 年9 月为28.7%），因此真实的终端需求或高于我们的测算值，我们倾向于认为终端需求整体无忧。

行业库存持续优化，芯片短缺问题在环比快速改善。根据中汽协乘用车产量增速拟合合格证推算行业整体库存变化，9 月乘用车行业库存下降1.1 万辆，行业动态库销比（绝对库存/近12 个月平均终端销量）约为1.7，处于2018 年以来的低点。不考虑新增外生变量，我们预计OEM生产或将继续逐步环比改善。芯片短缺仍是阶段性的短期影响变量，而考虑到工资增速修复有望持续带动乘用车消费，同时“缺芯”带来行业库存持续优化，库存周期有望与需求周期形成共振，改善盈利。

节能与新能源乘用车市场持续向好，渗透率显著提升。9 月新能源乘用车终端销量32.4 万辆，19/20 年同期分别为5.2/11.2 万辆，占乘用车终端市场比重为19.6%，同比提升13.7pct；前9 月新能源乘用车终端销量累计175.8 万辆，19/20 年同期分别为66.4/59.4 万辆。9 月普混乘用车终端销量5.5 万辆，前9 月终端销量累计39.4 万辆，占乘用车市场份额为3.3%，同比提升0.8pct。

自主品牌终端销量份额仍在持续提升。分国别看，9 月自主品牌终端销量份额为45.8%，同比增加11.5 pct，主要得益于新能源增长拉动、以及自主品牌相对主流合资品牌在应对芯片紧缺的处理方法上更为灵活高效；美系份额上升1.5pct； 欧系和日系份额同比下降6.9pct、5.3pct。

投资建议：考虑乘用车库存周期、需求周期的共振及股价隐含的预期，我们推荐吉利汽车（H）、长城汽车（H/A）、广汽集团（H/A）、上汽集团；零部件推荐华域汽车、郑煤机（A/H）、伯特利、银轮股份、福耀玻璃（A/H）、拓普集团、科博达、敏实集团（H）、旭升股份，建议关注富奥股份、爱柯迪；汽车服务推荐中国汽研。

风险提示：宏观经济不及预期；行业景气度下降；行业竞争加剧等。