浦发银行2021-2023 年归母净利润增速与行业分化，其中最大的压力来自不良暴露。不良暴露一方面直接增加拨备计提压力，另一方面也影响资产扩张速度，包括放缓资产增速以将更多精力放在风险防控上，以及拨备计提增加影响盈利能力导致资本内生能力下降。2021-2023 年浦发银行归母净利润持续减少，其归母净利润增速也低于上市银行整体水平。我们通过归因分析将浦发银行与上市银行整体归母净利润增速的差距进行了拆解，可以发现其业绩增速持续低于行业整体水平的主要原因就是两点：一是资产减值损失计提压力大，二是生息资产平均余额的增长较慢，其他因素对其净利润增长的影响则与行业整体情况差别不大。

浦发银行不良生成率已经回落至股份行整体水平附近，后续资产质量走势需待观察。浦发银行未来业绩能否持续改善，主要取决于其资产质量的变化。

浦发银行不良生成率近几年持续回落，2022-2023 年不良生成率虽然仍高于上市银行整体水平，但已经回落至股份行整体水平附近。对于公司后续不良生成率的走势，我们将继续跟踪观察。

2024 年一季度浦发银行归母净利润增速回正。2024 年一季度浦发银行实现营业收入453 亿元，同比下降5.7%；实现归母净利润174 亿元，同比增长10.0%，净利润增速回正主要得益于资产减值损失减少，2024 年一季度资产减值损失同比减少20.1%。从主要指标来看，浦发银行资产增速保持低位，净息差降幅收窄，资产质量指标变化不大。

投资建议：我们预计公司2024-2026 年归母净利润404/425/455 亿元，同比增速10.1/5.1/7.0%；摊薄EPS 为1.19/1.26/1.37 元；当前股价对应PE 为7.1/6.7/6.2x，PB 为0.39/0.37/0.36x。综合绝对估值和相对估值，我们认为公司2024 年合理股价在7.8-9.4 元，对应的2024 年动态PB 为0.36-0.43x，当前估值较为合理，首次覆盖给予“中性”评级。

风险提示：估值的风险、盈利预测的风险、政策风险、财务风险、市场风险等。