核心观点
瑞华技术是国内领先的石油化工技术提供商，主营业务为提供基于化工工艺包技术的成套技术综合解决方案，技术及产品成功服务于中石油、中信国安、浙石化、振华石化、福建海泉、福州万景、洛阳炼化、安徽嘉玺、东明石化和盛腾科技等众多大型国有及民营石油化工企业。2021~2023 年营业总收入分别为1.42/3.26/3.94 亿元，CAGR 为+66.57%，2021~2023 年归母净利润分别为0.37/0.79/1.14 亿元，CAGR 为+76.50%。截至2024 年8 月30 日，可比公司股价对应2024/2025/2026 年Wind 一致预测平均PE 为68.89/16.45/12.46 倍。公司于2023 年3 月申报上市，2024 年2 月通过北交所上市委员会审议，2024 年8月29 日获得证监会同意注册批复。
业务：提供基于化工工艺包技术的成套技术综合解决方案公司成立以来深耕石油化工领域，致力于为化工企业提供成套技术综合解决方案，业务板块涵盖化工专业技术服务（工艺包）及其他技术服务、化工设备、催化剂三大类。其中，1）化工专业技术服务指技术工艺包专利授权许可及技术服务，包括乙苯/苯乙烯成套技术服务、环氧丙烷/苯乙烯（PO/SM）联产成套技术服务、正丁烷制顺酐成套技术服务、聚苯乙烯成套技术服务、顺酐制1,4-丁二醇/丁二酸酐成套技术服务等；2）化工设备指配套公司工艺包提供的一系列核心化工专利专有设备，包括芳烃脱氢、芳烃烷基化、可发性聚苯乙烯、异丁烷正构化、丁烷法顺酐、甲醇制丙烯、加氢、乙烯储运等关键设备；3）催化剂产品主要系配套公司自身工艺包使用，以保证工艺完整性、实施效果和生产效率，公司已形成加氢催化剂、脱水催化剂、保护催化剂以及环氧化催化剂四大催化剂体系。2023 年公司主营业务收入结构中，工艺包及其他技术服务、化工设备、催化剂收入占比分别为39.23%、38.67%、22.10%。
行业亮点：石油化工行业新旧产能转换，推动清洁生产技术服务需求提升（1）发展前景：石油化工行业新旧产能转换，推动清洁生产技术服务需求提升。近年来，我国石油化工行业政策主旋律仍是供给侧结构性改革，为推动行业绿色健康发展，努力实现“碳达峰、碳中和”目标，多条相关的行业政策相继出台，在相关产业政策实施及推进背景下，石油化工行业中能耗物耗高、“三废”排放量大的落后产能正在逐步关停，石油化工行业处于新旧产能转换的关键时期，节能减排、降本增效的清洁工艺技术及生产设备改造等需求应运而生，带动相关技术提供商的技术服务需求提升。
（2）竞争格局：化工技术服务行业门槛较高，国外化工巨头占据先发优势，瑞华技术等国内企业积极推进国产替代。公司所处的化工技术服务行业对技术要求较高，新技术研发周期较长且投入较大，属于技术密集型、资金密集型行业，行业进入门槛较高。欧美等化学工业发达国家和地区的国际巨头占据先发优势，凭借自主研发先进及稳定的技术，在化工技术服务行业占据较高的市场份额，拥有较强的市场影响力，如霍尼韦尔UOP、惠生工程、荷兰壳牌、利安德巴赛尔等国际化工巨头。国内的企业正不断提升竞争力，助力相关工艺国产替代的推进，如瑞华技术的环氧丙烷/苯乙烯联产（PO/SM）成套技术实现了国产替代。
公司亮点：工艺技术行业领先，合作知名客户提升品牌效应公司经过十余年的工艺技术开发与沉淀，自主研发形成了多套化工工艺包，其中，公司乙苯/苯乙烯成套技术成熟稳定，能耗、物耗处于行业领先水平；正丁烷制顺酐成套技术采用具有独立知识产权的“丁烷氧化+溶剂吸收”工艺，不仅能 耗、物耗低，且产气量大，在国内已有许多成功的工业化装置运行。根据北京中经视野信息咨询有限公司统计，2021 年公司乙苯/苯乙烯成套技术服务（20 万吨/年以上）和正丁烷制顺酐成套技术服务的市占率分别为61.5%和46.2%，均排在国内市场首位。同时，在PO/SM 联产工艺技术方面，国际化工巨头占据先发优势，国内仅有瑞华技术和万华化学拥有该项技术，瑞华技术于2016 年完成PO/SM 联产工艺包设计并形成首套转让，早于万华化学，并实现了对国际巨头的国产替代，2023 年国内应用瑞华技术PO/SM 工艺技术的在建、已建装置产能占该技术路线装置总产能的34.18%。此外，公司技术及产品成功服务于中石油、中信国安、浙石化、振华石化、福建海泉、福州万景、洛阳炼化、安徽嘉玺、东明石化和盛腾科技等众多大型国有及民营石油化工企业，并与霍尼韦尔UOP、科莱恩、瑞士Sulzer、中国寰球等上下游国内外知名专利商、设计院建立了良好的合作关系。公司技术及产品在客户群体积累了良好的口碑，品牌效应逐步提升，为未来新客户及业务的拓展奠定扎实的基础。
IPO 募投情况及资金运用
公司本次拟公开发行人民币普通股不超过1739.20 万股（含本数，未采用超额配售选择权），募投项目拟用募集资金投入金额4.17 亿元，本次募集资金将用于投资项目包括：（1）12000 吨/年催化剂项目；（2）10 万吨/年可降解塑料项目。
可比公司估值情况
公司的主营业务为提供基于化工工艺包技术的成套技术综合解决方案。根据公司招股说明书，选择航天工程、云鼎科技、锡装股份、中触媒、建龙微纳、鼎际得作为可比公司。2023 年可比公司的平均营收规模为12.46 亿元，瑞华技术营收规模为3.94 亿元，低于可比公司平均营收规模。2023 年可比公司销售毛利率及ROE 分别为27.88%及5.65%，瑞华技术分别为54.49%/26.63%，盈利能力高于可比公司平均水平。截至2024 年8 月30 日，可比公司当前股价对应2023 年平均PE（LYR）为41.62 倍，对应2024/2025/2026 年Wind 一致预测平均PE 分别为68.89/16.45/12.46 倍。
风险提示
客户集中度较高的风险；下游行业产能过剩风险；经营业绩波动风险。
