氧化铝粉体国产替代领军者，球形氧化铝新增产能带来市场增量天马新材从事高性能精细氧化铝粉体的研发、生产和销售，先后被工信部认定为国家级专精特新“小巨人”企业和“制造业单项冠军示范企业”。上市募投资金用于新建5 千吨高导热粉体材料（球形氧化铝）生产线、5 千吨勃姆石生产线、5 万吨电子陶瓷粉体材料生产线。伴随AI 服务器的兴起，下游HBM 供不应求，作为HBM 关键填充材料，球形氧化铝市场前景广阔，将为公司提供业绩新增量。

我们维持盈利预测，预计公司2024-2026 年的归母净利润分别为0.52/0.75/0.94亿元，对应EPS 分别为0.49/0.71/0.89 元/股，对应当前股价的PE 分别为18.7/13.0/10.5 倍，可比公司2024 PE 均值31.4X，看好公司产能释放+产品迭代带来的业绩贡献，维持“增持”评级。

HBM 打破AI 芯片“存储墙”，Low-a 球铝为关键填充材料存储器的带宽提升速度滞后于算力提升，构建起“存储墙”，阻碍了AI 服务器性能的提升。HBM 成为英伟达A100 等多款AI 服务器打破“存储墙”的解决方案，海力士、美光科技等公司2024-2025 年的HBM 产品已基本售罄，高盛预测2026年HBM 市场规模将达到300 亿美元。目前我国本土公司在封装等工艺已有突破，天马新材、壹石通、联瑞新材等公司已有球形氧化铝等关键填充材料。天马新材可提供SW 系列、QW 系列两款球形氧化铝产品，可用于电子封装行业，并新建5 千吨高导热粉体材料生产线用于生产球形氧化铝，预计产能将有较大提升。

公司新增球形氧化铝、电子陶瓷粉体、勃姆石产线，拓展多元化增量市场公司于2022 年在北交所上市，利用募投资金新增年产5 千吨高导热粉体材料生产线、年产5 千吨勃姆石生产线和年产5 万吨电子陶瓷粉体材料生产线，主要面向半导体封装、锂电池隔膜涂覆、电子制造等多类高端制造领域，目前三条产线分别已完成27%、33%和68%进度。下游客户业绩稳定增长为公司打开未来空间。

风险提示：新业务扩展不及预期、客户合作风险、下游市场需求不及预期