深耕材料领域20 年，氧化铝行业单项冠军：（1）天马新材是国家级专精特新“小巨人”企业，在材料、工艺、设备端拥有核心竞争力。材料端：公司制备高纯氧化铝工艺简洁、效率高、污染小；工艺端：公司从2000 年成立至今，积累了丰富的经验；设备端：公司根据自身工艺需求对标准化设备进行定制化改造。目前公司产品齐全，壁垒较高，伴随下游电子、新能源发展，发展前景广阔。（2）客户优质，下游订单放量，公司有望迎来量价持续增长。公司下游主要客户为行业领军企业，合作粘性高，且均有不同的扩产能计划促使订单放量。天马新材的营收和净利润从17 年的0.91 亿元和0.11 亿元增长到22 年的1.86 亿元和0.36 亿元，营收和净利润的年复合增长率为16%和27%，后续公司粉体随客户扩产及下游复苏有望迎来量价持续增长。（3）研发费用逐年提高，产品竞争力强，公司核心技术产品收入占比超九成。

应用前景广阔，新能源及电子制造需求增长带动放量：（1）消费电子、智能汽车市场不断扩容，电子陶瓷需求量持续增长。2018 年至2022 年，中国电子陶瓷行业的市场规模快速增长，从577 亿元增加到998 亿元，年复合增长率达到14.7%。（2）下游景气度回升，业绩将环比逐渐改善。

下游消费电子板块周期触底，公司电子陶瓷及电子玻璃业务（23 年收入占比超70%）跟随消费电子周期，预计将逐渐环比改善，24 年业绩增长确定性高。（3）涂覆隔膜市场前景广阔，加速高端精细氧化铝国产替代进程。据GGII 预测，2025 年预计无机涂覆膜用量为39.0 亿平方米，2021-2025 年复合增长率将高达25.54%。当前处于精细氧化铝的进口替代窗口期，公司持续研发突破技术瓶颈，迎来精细氧化铝的高速发展期。

产能释放在即，打开业绩增长新空间：（1）2024 年进入产能释放周期，有望推动业绩释放。原有共线产能26000 万吨和高压电器产能3000 吨，后续增加产能6 万吨：预计业绩会在未来3 年内均匀释放，除原有业务外，有望开辟公司增长第二曲线。（2）产品结构趋向高端化，盈利能力增强。24 年投产的5000 吨铝售价大幅提升。售价相较于原有售价大幅提升。产能倍增+需求旺盛订单量充足+盈利能力改善，打开业绩增长新空间。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025 年的归母净利润分别为0.12/0.65/1.18 亿元，对应EPS 分别为 0.12/0.62/1.11 元/股，对应当前股价的PE 分别为84/16/9 倍，基于公司未来成长性及下游市场需求增长迅速，有望进入新一轮高质量发展空间，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：（1）原材料价格波动风险；（2）新业务发展不达预期；（3）宏观经济波动及产业政策变化