核心观点
2023 年前三季度公司国内外市场并举下实现稳健增长，盈利能力在原材料价格下降、产品、区域结构有所优化下表现优于营收；单三季度来看，业绩在同比高基数下有所承压，但长期来看，宽体车在国内向非煤矿山渗透逻辑不改，智能化产品有望抬升产品单价，同时海外市场前景广阔，产品拓展仍处于初期阶段，看好公司在产品力、国际化战略支撑下实现业绩持续增长。
事件
2023 年前三季度，公司实现营业收入43.65 亿元，同比增长8.76%，实现归母净利润4.38 亿元，同比增长24.58%，实现扣非归母净利润4.16 亿元，同比增长19.98%；单季度Q3 实现营业收入10.60亿元，同比下降28.47%，实现归母净利润1.04 亿元，同比下降19.71%，实现扣非归母净利润0.90 亿元，同比下降30.24%。
简评
高基数下营收增速有所承压，盈利能力同比提升营收端，2022 年由于上半年发货挤压的原因导致2022Q3 发货量达历史同期最高水平，在高基数影响下，2023Q3 营收同比有所下降，但较2021Q3 同比增长16.74%。分市场来看，我们预计前三季度国内市场需求相对稳定，海外市场由于采购计划在上半年已有所释放，单三季度增速较上半年相对放缓，但仍处于较快增长阶段。展望来看，在国内露天煤矿需求支撑以及海外市场渗透率快速提升下，公司营收有望实现持续增长。
盈利端，前三季度公司实现毛利率19.29%，同比提升1.92pct，实现净利率10.14%，同比提升1.39pct；Q3 单季度实现毛利率19.34%，同比提升2.20pct，实现净利率10.06%，同比提升1.41pct。
从费用端来看，前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.67%、1.29%、1.39%、-0.01%，分别同比变动+1.29pct、+0.39pct、+0.33pct、-0.06pct。公司毛利率有所提升主要系：①原材料成本有所下降；②大型化、高毛利率产品占比有所提升；③海外营收占比提升，带动整体毛利率向上；而从费用端来看，阶段性整体费用率的增长主要系公司股权激励计划导致股份支付费用有所提升。
现金流端，由于市场竞争激烈，公司客户中选择分期付款和融资租赁的客户数量以及比例持续增长，对于部分资信较好的老客户分期期限有所延长，导致截至三季度末公司应收账款较年初增长36.84%至19.15 亿元；应收账款的增加也使得公司现金流情况有所下降，前三季度经营活动产生的现金流量净额同比下降69.68%至1.05 亿元。回顾历史来看，一般Q4 为回款旺季，预计公司Q4 现金流情况将有所好转。
国际化+智能化同步进行，区域、产品结构有望持续改善国际化：宽体自卸车为公司于2005 年首创产品，在2010 年第一台同力重工非公路宽体自卸车服务海外，但受限于产能以及销售渠道的限制，此前海外销售占比相对较低；从2021 年开始，随着工程机械海外出口加速，众多工程机械企业在东南亚、中亚、非洲等地成功树立了中国品牌形象，公司产品也借此东风开启国际化新起点。
截至2023 年上半年，公司海外业务占比提升至14.53%，且当前宽体车自卸车在海外市场渗透率仍处于起步阶段，预计后续仍将保持较快增长，而海外毛利率明显高于国内，区域结构变化将带动公司盈利中枢有望上移。
智能化：宽体车的无人化、智能化趋势为产品的主要升级逻辑之一，而公司参股公司-西安主函数智能科技有限公司为国内矿山无人驾驶技术较早的开拓者之一，目前主函数自主研发的“宽体车线控系统”已供应华为、易控智驾、踏歌智行等公司，“露天矿山无人运输系统”已在国家电投集团、中国建材集团进行试验验证与落地应用。2023 年9 月，主函数完成了由中新融创、BV 百度风投以及中信科产业基金联合投资的数千万元A 轮融资，技术及研发能力获得一定认可，后续主函数也将为公司车辆未来在特定场景下实现无人驾驶提供技术支持，实现产品向智能化、无人化升级。
投资建议：预计公司2023年-2025 年分别实现营业收入61.23 亿元、70.29亿元、79.88亿元，分别同比增长17.71%、14.80%、13.65%，预计分别实现归母净利润5.62 亿元、6.55 亿元、7.48 亿元，分别同比增长20.56%、16.54%、14.17%，对应PE 分别为6.96x、5.97x、5.23x，维持“买入”评级。
风险分析
（1）矿山机械行业波动导致的市场风险：露天煤矿、金属矿、建材矿的快速发展，促进了矿山机械行业的快速发展。如果未来国家对宏观经济进行调控，对上述行业的鼓励政策进行调整，导致上述行业的经营环境发生变化，间接导致矿山机械行业出现收缩和调整，则会对公司产品与服务的市场前景造成不利影响。
（2）宏观经济周期性波动风险：公司的主要产品的下游市场需求与宏观经济重要影响因素强相关。若未来宏观经济政策调整及其周期性波动，存在下游市场降低固定资产投资和缩减生产规模、减少订单量的风险，会对公司业绩造成一定的影响。
（3）下游行业需求下行风险：公司的发展状况和经营业绩与采矿业固定资产投资存在一定相关性，若采矿业固定资产投资持续保持下行趋势，将对下游行业需求产生较大影响，公司将面临经营业绩下滑的风险。
