投资要点

北交所“变压器第一股”，扬帆起航正当时：公司2004 年成立，专注研发变压器及高低压成套开关设备，二十载苦练内功，2021 年入选工信部专精特新“小巨人”，2022 年北交所正式上市。公司变压器业务持续高增带动整体营收稳步增长，2023 年实现营收/归母净利润10.0/0.73 亿元，同增15%/26% ， 2018-2023 年营收/ 归母净利润CAGR 分别达20.4%/17.4%，2024 年国内与海外需求共振，有望持续高增长。

海外内需求共振推动行业放量，铜价波动或扰动盈利：1）国内市场：

用电需求提升+新能源发电高占比推动电网投资支出增加带动变压器需求提升。国内市场下游社会用电量持续增长，2024 年1-4 月全社会用电量30772 亿千瓦时，同增9%；同时我国新能源占比持续提升，2023 年风光发电新增装机占比达80%+，用电需求提升叠加新能源高占比带动电网投资持续不断增加，2024 年1-3 月国内电网工程投资支出达766 亿元，同增14.7%，电网投资支出增加进而推动对变压器需求提升。2）海外市场：欧美老旧设备升级换代+新能源装机高增推动变压器需求放量。

欧美电网系统设备使用年限较久，大部分均超过25 年，存在更新替换需求，同时全球碳中和目标下新能源装机持续高增带动对变压器新增需求，GMI 预计2032 年变压器市场规模有望超1000 亿美元，2024-2032年CAGR 达7%。3）原材料铜价波动或扰动盈利。变压器原材料铜材、硅钢片等成本占比约40-50%，2024 年以来，铜价持续上行或将对企业利润造成一定扰动。

国内基本盘稳健增长，海外加速拓展放量：1）加强研发提升产品竞争力：公司研发费用从2018 年1372 万元增长至2023 年3531 万元，2018-2023 年CAGR 为20.81%。技术人员从2020 年64 位增至2023 年116位，持续增长的研发费用和技术人员为公司技术研发和创新注入新动力进而增加公司竞争力。2）国内基本盘稳健增长，海外加速拓展，盈利结构有望改善。国内市场国家电网为公司第一大客户，随着国内电网投资支出的持续增长，国网需求不断提升，公司变压器出货有望持续高增，同时公司积极布局全球营销网络，积极拓展东南亚及欧美市场，2024 年预计海外变压器营收有望翻倍增长，此外国网及海外盈利更强，随其占比提升有望带来盈利结构性改善；3）发力储能及分布式新能源领域，打造新则增长曲线。随储能及分布式逐步起量，公司亦布局储能及分布式新能源相关设备，有望随市场起量贡献新增长曲线。4）产能扩张满足高增需求。IPO 及再融资提升公司变压器及户外成套设备产能，充分满足市场高增需求。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2024/2025/2026 年归母净利润为0.95/1.54/1.87 亿元，同比+30%/62%/22%，对应PE 为11/7/6 倍，考虑公司变压器业务随需求起量出货持续高增，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧、需求不及预期、原材料价格剧烈波动。