核心观点

昆工科技冶金电极行业龙头，发展前景广阔。公司从事电极及电极新材料生产、销售二十余年。主要产品是阴阳极板，其中公司阳极材料的研发技术达到国际领先水平。云南是冶金大省，公司扎根云南，具有天然的区位优势，业务辐射全国，主营业务营收显著高于竞争对手且稳步上升，2016 年至2021 年CAGR 为30.26%。

需求驱动行业发展，头部客户带动公司快速成长。由于全球能源危机爆发，海外冶炼成本上升推动冶炼加工费持续上行。高盈利推动，中国冶炼产能持续扩张。公司绑定头部客户伴随龙头成长。我们预计到2025年全球铜锌用阴阳极板市场规模或将达到200 亿元。当前公司市占率较低，仅约3%左右，为公司此次募资扩产迎来发展机会，预计全部达产后，阴极板产能70 万片/年，阳极板产能35 万片/年，是现有产能的7倍和1.4 倍，规模扩张或将迎来成长空间。

持续扩展，未来增长可期。公司拟募投60 万片阴极板和20 万片阳极板技改项目，项目达产后预计可分别实现净利润2,997.83 万元和4,157.59万元，未来增长可期。此外公司进军新能源领域，首创出新型大容量铅碳长时储能电池，该电池具有重放性能高、循环寿命长（2000 次）、安全性高等特点，目前已启动中试试验阶段向产业化转发的过程，国内首条年产1GWh 大容量铅碳电池产线即将建成投产，远期或将成为公司新的利润增长点。

盈利预测及评级：我们预计公司22-24 年公司实现营收分别为6.13 亿元、7.28 亿元和8.82 亿元，实现归母净利润分别为0.45 亿元、0.63 亿元和0.69 亿元，考虑上市发行股本摊薄后EPS 分别为0.43 元/股、0.60元/股和0.66 元/股。公司发行价5.8 元/股，对应PE 分别为13.5X、9.7X和8.8X。

风险提示：募投项目达产不及预期的风险；固定资产折旧摊薄业绩的风险；原材料价格波动的风险；新业务拓展不及预期的风险；疫情反复带来的风险。