湘财证券发布研报称，一季度挖机&装载机销量保持增长，电动装载机渗透率加速提升。今年一季度，受存量更新加快、高标准农田等新增需求保持增长以及基建投资等传统需求企稳回升作用下，国内挖机、装载机销量快速增长，出口增速也逐渐回升并转正，工程机械需求有望持续复苏。同时，各主机厂在北美地区市场敞口较低，并均已在全球化制造方面提前布局。因此，中美关税对各主机厂海外收入影响有限。未来，随国内需求持续增长和海外市场份额逐渐提升，工程机械企业业绩有望保持增长。

湘财证券主要观点如下：

一季度挖机&装载机销量保持增长，电动装载机渗透率加速提升

据中国工程机械工业协会统计，2025年3月销售各类挖掘机29590台，同比增长18.5%。其中国内销量19517台，同比增长28.5%；出口量10073台，同比增长2.87%。2025年1-3月，共销售挖掘机61372台，同比增长22.8%；其中国内销量36562台，同比增长38.3%；出口24810台，同比增长5.49%。

此外，2025年3月销售装载机13917台，同比增长12.9%。其中国内销量8168台，同比增长23.2%；出口量5749台，同比增长0.95%。2025年1-3月，共销售装载机30567台，同比增长14.8%。其中国内销量16379台，同比增长24.7%；出口量14188台，同比增长5.21%。2025年3月销售电动装载机2802台，占总销量比重提升至20.1%。

而从开工率来看，2025年3月工程机械主要产品月平均工作时长为90.1小时，同比增长6.53%。2025年3月工程机械主要产品月开工率为60.80%，同比下降3.38个百分点。

存量更新叠加新兴需求，国内挖机销量有望保持增长

分区域看，今年一季度我国挖机销量快速增长的主要原因来自于国内挖机销量的爆发。一季度国内挖机销量同比增长约3.7万台，同比增长38.3%，高出整体销量近15.5个百分点。而从驱动因素来看，主要有以下几个方面：

第一，挖机存量更新需求。上一轮国内挖机销量的低点为2015年，且挖机更新周期一般为8至10年，基本对应本轮2023年的挖机销量低点。同时，2024年北京、上海、山东等地区陆续发布非道路移动机械更新补贴政策，叠加二手机加速出口也推动存量挖机加速消化，从而国内挖机更新速度有所加快，带动销量持续回升。

第二，高标准农田、水利建设等领域带来新增需求。2021年国务院发布《全国高标准农田建设规划(2021—2030年)》，2024年中央一号文件提出“优先把东北黑土地区、平原地区、具备水利灌溉条件地区的耕地建成高标准农田，适当提高中央和省级投资补助水平，取消各地对产粮大县资金配套要求”。今年3月，《逐步把永久基本农田建成高标准农田实施方案》印发。此外，2023年10月我国增发一万亿特别国债用于防灾减灾，推动2024年我国水利管理业固定资产投资同比增长41.7%。因此，从新增需求来看，高标准农田、水利建设等领域挖机需求快速增长，拉动小挖销量快速增加。

第三，传统需求逐渐企稳回升。2025年政府工作报告提出，2025年拟发行超长期特别国债1.3万亿元，同比增加3000亿元；加快实施一批重点项目，推动“十四五”规划重大工程顺利收官；拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，同比增加5000亿元，重点用于投资建设、土地收储和收购存量商品房、消化地方政府债务等。因此，今年我国专项债发行速度有所加快，前2月地方政府新增专项债发行进度约13.6%，高出上年同期3.2个百分点。带动今年前2月我国基建投资同比增长9.9%，增速较2024年回升约0.8个百分点。

全球化布局下，中美关税对主机厂海外收入影响有限

一方面，我国工程机械主机厂在北美的市场敞口较低。根据工程机械杂志，三一重工北美市场敞口约3%，恒立液压北美市场敞口约5%，中联重科、徐工、柳工等北美市场敞口则均低于2%。此外，各公司在北美地区也拥有部分产能。其中，三一美国工厂未来投产后年产值超10亿元，基本可以覆盖北美需求。恒立液压北美工厂产值超3亿元，且2025年投产的墨西哥工厂预计产值近20亿元。中联重科墨西哥高机工厂年产值也超10亿元，2024年三季度已全面投产。

另一方面，我国主机厂目前在全球化制造方面已有深厚布局。根据三一重工2024年半年报，2024年上半年三一重工印尼工厂二期工厂扩产完毕，印度二期工厂、南非工厂有序建设中，投产后可全面覆盖东南亚、中东等地区。

根据中联重科2024年年报，中联重科已完成全球研发制造网络的战略性布局，在意大利、德国、印度、墨西哥、白俄罗斯、巴西、土耳其、美国等8个国家建成11个海外生产基地，形成涵盖8大类、32个系列的生产体系。

根据徐工机械2024年半年报，徐工在巴西、德国、墨西哥、印度、乌兹别克斯坦等地区的海外产能布局逐步完善，为进一步拓展海外市场，从供应链端控制成本、应对全球贸易壁垒做好布局。

柳工在2024年年报中亦提到，柳工目前已进入深度国际化阶段，在印度、巴西、阿根廷、印尼设立了四家海外制造基地，开发当地供应链，实现本地化生产。

风险提示

国内政策出台和落地效果不及预期、贸易摩擦持续升级、海外需求下降、原材料上涨。