万联证券发布研报称，随着我国已步入深度老龄化阶段，人口结构发展拐点到来，健康需求将进一步提升。在新一轮医药改革的推动下，医药分家持续深化，加速医院处方外流，加快零售药店业态升级分化。带量采购品种范围不断扩大，加速更多品种转战院外；门诊共济给纳入门诊统筹的药店带来机会，有望承接更多医院处方和客流；医药电商的快速发展，带来更多线上渠道的市场机会，将加速提升行业集中度和连锁化率。对满足消费者健康需求、专业服务能力强、供应链优势明显、合规经营的医药企业长期利好趋势不变。

万联证券主要观点如下：

强监管、处方外流趋势下，大型连锁迎来新机遇。

处方外流是长期趋势，定点零售药店纳入门诊统筹管理加速处方外流。目前国内处方药院外市场占比较低，相比日美仍旧有较大增长空间。不同地区药店门诊统筹进展不一，大型连锁药店门诊统筹受益有待释放。

院外市场是日常用药、家庭备药重要购药场景，在人口老龄化趋势下，叠加中老年人群特别是慢病人群，更多依赖医保统筹，药店纳入门诊统筹后，药店有望在承接慢病用药需求上承担重要角色，院外市场有望持续扩容。

大型连锁药店布局双通道、DTP药房、门诊统筹资质落地，积极承接处方外流，有望进一步提升客流。在监管趋严、价格透明度提高的趋势下，合规运营、精细管理、选品和服务能力更强的大型连锁药店将进一步凸显优势。全国龙头医药连锁药店拥有较强的议价能力、丰富的产品矩阵、数字化赋能的合规管理等经营优势，能在“市场整合期”中进一步提高市场占有率，市场集中度和连锁率有望持续提升。

通过对上市药店主要财务数据和经营情况对比发现，上市药店收入规模和门店数量整体呈正比，收入增长情况和门店扩张速度基本一致。

近几年上市药店收入规模领先且增速较高的是益丰药房和大参林；整体看，门店规模、收入规模较大的药店毛利率水平领先，体现出药店行业的规模效应。销售毛利率水平行业领先且近两年呈增长趋势的药店有益丰药房和老百姓；在市场和政策因素导致行业增长放缓的背景下，多数连锁药店开始放缓门店扩张速度，聚焦存量门店发展和控费提效。三项费用率合计水平近几年呈降低趋势的只有大参林。

近几年药店拓展门店投入前期相关费用的增长对公司短期内业绩造成负面影响。

从2024年前三季度利润水平看，在行业收入下滑和刚性费用影响利润水平背景下，益丰药房和华人健康利润具韧性；药店日均坪效水平受新增门店影响，新增门店处于培育期会拉低整体坪效水平。另外，一般省会城市、旗舰店等坪效水平更高。整体看，近几年上市药店日均坪效水平从高到低依次为大参林、漱玉平民、益丰药房、老百姓、华人健康、健之佳和一心堂；与药店经营对应的运营效率指标主要有应付账款周转天数、库存周转天数、应收账款周转天数。从各上市药店近几年数据看，只有大参林存货周转天数呈缩短趋势，多数公司应收账款周转天数和应付账款周转天数呈增长趋势。

标的方面：建议关注专业服务能力强且合规经营、聚焦满足消费者健康需求的大型连锁医药零售企业。

风险因素：个账改革等政策对药品零售行业影响超预期风险、处方外流等政策落地不达预期风险等