事件：2025年二代与三代制冷剂配额核发情况公布。2024年12月16日，生态环境部公布“关于2025年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物生产、使用和进口配额核发情况的公示”，受理了48家企业提交的2025年度消耗臭氧层物质生产、使用配额申请，受理了67家企业提交的2025年度氢氟碳化物生产、进口配额申请。 

根据本次公示方案，25 年我国二代制冷剂（HCFCs）生产/内用生产配额 16.4/8.6 万吨，生产量将削减基线值的 67.5%， 较此前 9 月的征求意见稿保持一致。R22 作为二代制冷剂核心品种，25 年生产/内用生产配额分别削减 3.3/3.1 万吨至 14.9/8.1万吨，其中东岳集团/巨化股份/梅兰化工分别拥有配额 4.4/3.9/3.1 万吨，占比 29%/26%/21%。二代制冷剂配额核发符合预期。25年家用和商用空调有望继续上行，从据产业在线数据，2024 年 12 月以及 2025 年 1、2 月家用空调排产同比增长31.7%、4.1%、31.5%，需求向好。未来在以空调维修市场为主的下游需求支撑下，R22 价格有望明年继续保持高景气。

25 年我国三代制冷剂（HFCs）生产/内用生产配额 79.2/39.0 万吨，较 24 年增加 4.6/5.0 万吨，其 中 R32 增发配额 4.1 万吨，较此前 9 月征求意见稿中 4.5 万吨的增发目标有所下调，同时 R245fa 增发配额也由原计划的 8000 吨减少到5354 吨，整体略超市场预期。R32/R134a/R245fa核发略超预期。

2025年一季度制冷剂景气度展望，我们认为明年一季度制冷剂价格有望继续保持高位运行，主要是因为目前一季度的家电排产持续较好。25Q1长协签单马上要开始，更加目前的景气度，我们判断长协价格有望保持较高的价格。据氟务在线数据/据产业在线数据，R32/R125/134a内贸价格均已站上4万大关，部分成交已至4.2万，Q4以来外贸价格亦加速上行；R22价格32000-33000元/吨。无论是二代还是三代制冷剂价格目前都处于景气度高点。 24年12月/25年1月/25年2月家用空调排产同比增长32%/4%/32%，需求端催化持续。11 月我国家用空调生产 1671.0 万台，同比+55.7%；销售 1538.2 万台，同比+44.2%。其中内销 673.2 万台，同比+28.7%；出口 865.0 万台，同比+59.1%。9月底以来，国家大力刺激国内经济，以旧换新，降息降准，消费券，家电补贴等等政策齐发，在内销市场在国补的大力拉动下扭转前期的下降趋势，四季度产销持续超预期；外销市场保持强劲，备货前置下出口订单增长显著。根据产业在线预测，12 月我国空调排产1790万台，同比 +31.7%，其中内销排产 702.2 万台，同比+15.0%，外销排产 1088 万台，同比 +48.5%。向后展望，内销有望在明年更加积极的宏观政策调控和更大力度的消费 刺激预期下，保持向好势头；同时海外中东、东南亚等新兴领域增长显著，外销有望维持较高增速。在供需侧双重利好下，制冷剂景气有望超预期，根据百川盈孚， 截至 12 月 22 日，R22、R32、R125、R134a 价格较年初分别+66.7%、+134.8%、 +36.9%、+42.9%；价差较年初分别+112.9%、+458.2%、+73.2%、+122.4%。

根据我们的测算，按照当前价格下，25年制冷剂公司时点利润，计算公司的估值合理，其中包括巨化股份（49亿，12倍）、三美股份（21亿，10倍）、永和股份（7亿，10倍）。但是目前四季度制冷剂价格持续景气，明年经济有望继续上行，带动价格继续上行，明年制冷剂企业签单价格有望较2024年价格抬升，制冷剂企业2024年年报和2025年一季度报表我们判断也将会持续业绩大幅增长，对于业绩景气度投资来说，目前制冷剂行业具有一定的投资价值。

参考文献：

20241217-开源证券-制冷剂行业深度报告（三）：蓄势双击，或迎主升

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