2023年，中国股市面临宏观经济错位运行的挑战，美国经济回落和A股盈利复苏疲弱导致中国A股市场下半年单边下行。2023年中国股市经历了美国“余温未尽式”衰退、中国“乍暖还寒式”补库、A股“经济二次探底”磨底、资产“哑铃组合式”行情。

发达市场股票（主要是美股）股市波动性或放大。随着美联储和各国央行逐渐结束加息周期，收紧货币政策，加之实际利率的不断上行以及地缘政治危机不断加剧，股市将会呈现更大的波动性。在投资策略方面，许多机构都强调了分散投资和长期投资的重要性，强调关注股票的基本面情况。

对于新兴市场股票，谨慎的乐观。看好中国A股2024年中国股票市场表现，主要是经济刺激政策以及市场情绪改善。

一、2024年中美经济强弱互换，中强美弱经济格局可能出现

1）2024年美国经济韧性可能突变，美国经济经历了加息周期带来的海外美元回流支撑下的资产泡沫盛宴。

对于美国经济：

持乐观观点的机构认为，美国经济将进入温和衰退，主要理由包括劳动力技能不匹配趋于常态、通胀率下降、需求恢复正常、商品价格下降等；

持悲观观点的机构认为，美国经济可能面临硬着陆，主要理由包括企业的谨慎情绪可能导致投资和招聘减少，高利率和工资增长放缓可能加剧经济各个部门的压力。

海外正处于流动性收缩周期的尾声，伴随着高利率及流动性的退潮，终端的投资需求也将受到一定影响。美国通胀韧性仍存，美联储加息已至尾声。

美国通胀数据超预期：1月份CPI与核心CPI双双超预期，给美联储降息押注带来沉重打击。尽管3.9%的核心CPI通胀与上个月持平，但0.4%的季调环比增速还是创下了2023年5月份以来最高，并且超出了美联储可以接受的范围。数据公布后，市场预期3月与5月降息不会降息。

英国与日本经济陷入技术型衰退。英国第四季度实际GDP下降0.3%，降幅多于市场预期的0.1%，英国经济连续两个季度萎缩。

日本第四季度实际GDP下降0.4%（年化值），显著低于市场预测的增长1.1%，日本经济连续第二个季度萎缩。日股则创34年新高，即便经济陷入“技术性衰退”下仍上涨3.7%。

全球其他市场却没有受到太多影响，以港股和日股为代表的亚太股市领涨全球股市。恒生指数开盘三天上涨3.8%，恒生科技指数大涨6.9%。

2）2024年中国即将开启主动补库，届时中国经济与股市将迎来修复。2024年中国主动补库能可能彻底扭转实体经济企业家与虚拟经济投资人的极度悲观。春节期间，港股消费与科技大涨，A50大涨。

工业企业库存周期：处于被动去库末期。

对于中国经济：

较为乐观机构预测2024年GDP增速会介于4%-5%之间；

较为悲观的机构则认为其会低于4%；

各机构普遍认为中国会继续出台积极的政策促进经济增长，但不太可能出现重大的经济刺激措施。虽然有机构认为房地产的不确定性直接拖累了经济预测水平，但大部分机构依然看好中国经济在中长期的增长潜力。

二、春节消费经济强劲复苏

春节期间居民出行半径增加，跨省游、出入境游增长较大。据不完全统计，截至2月17日披露过假期旅游数据的省份旅客接待人次均较2019年增长，增幅中位数约为22%；增幅中位数为45%。

携程发布的《2024龙年春节旅行报告》显示，春节假期国内游、出境游、入境游订单量同比均大幅增长，并超2019年同期水平。其中，跨省游订单占比57%，比去年春节假期高一倍；入境游订单量较2019年增长48%，境外千元以上订单量达到2019年的2.7倍。

支付宝出境游数据显示，春节期间支付宝用户的境外消费笔数已是2019年同期水平的107%，其中消费金额同比2023年增长140%。

三、政策发力与监管优化助力核心资产王者归来

政策方面：证监会严惩欺诈发行案件，并坚持“零容忍”执法，集中处理多名从业人员违法炒股，种种迹象表明资本市场政策趋严、监管呵护股市行稳致远。

政策基调：以投资者为本，稳市场稳信心。2024年1月24日，证监会发布证监会副主席王建军接受媒体采访，提出“建设以投资者为本的资本市场”，给出框架性的指引及目标。1月29日何立峰在部署走访上市公司工作、推动上市公司高质量发展全国视频会议上强调，以推动上市公司高质量发展助力信心提振、资本市场稳定和经济高质量发展。2月7日吴清新任证监会主席。春节前夕，政策框架部署已在逐步落实，政策脉络逐渐清晰，监管执法再强化。一是稳定市场信心；二是推动上市公司提升投资价值；三是加大市场风险防控；四是完善注册制制度中长期建设。

1.证监会对上海思尔芯技术股份有限公司（原名：上海国微思尔芯技术股份有限公司，以下简称思尔芯或公司）申请科创板首发上市过程中欺诈发行违法行为作出行政处罚。该案系新《证券法》实施以来，发行人在提交申报材料后、未获注册前，证监会查办的首例欺诈发行案件。

2.证监会坚持“零容忍”执法，集中处理多名从业人员违法炒股。一是对63人作出行政处罚，合计罚没8173万元，对1人作出终身证券市场禁入措施。二是将1人涉嫌内幕交易行为移送司法机关处理。三是对46人采取行政监管措施，其中拟对3人采取认定为不适当人选，对5人采取监管谈话、38人采取出具警示函。四是对负有从业人员管理责任的招商证券，采取责令增加合规检查次数的行政监管措施，对公司董事长采取出具警示函、2名时任合规总监采取监管谈话的行政监管措施，并督促招商证券启动内部问责，约谈相关违规人员，落实问责全覆盖。

3.财政部：2025年6月底前，备案从事证券服务业务的会计师事务所普遍建成较为完善的基础性标准体系。

4.新版《信托公司管理办法》拟出台。

5.证监会：资本市场金融科技创新13个项目完成试点并转常态化运营。

6.中国证监会发布首批重要货币市场基金名录。

政策发力维稳市场，监管优化规范环境。节前，证监会新闻发言人就融资融券业务的做出监管安排，融资方面，证监会将引导证券公司通过延长追保时间、动态下调平仓线，保持平仓线弹性以减小市场压力。融券方面暂停新增转融券规模、严禁利用融券实施日内回转交易、加大执法力度三个措施，以减小融券规模。此举有助于打击恶意操纵做空资本市场的行为、降低市场风险、提升市场参与者信心、维持市场稳定。新环境下，节前对于违规发行债券、股票等严肃处理，反映监管关注推动注册制走深走实、建设公平公正的投资环境、保护中小投资者的利益。

政策稳定市场信心，汇金宣布加大增持，证监会表态全力维护市场稳定运行。2月6日中央汇金发布公告，充分认可当前A股配置价值，已于近日扩大ETF增持范围，将持续加大增持力度和规模，坚决维护资本市场平稳运行。对此证监会公告表示将继续协调引导各类机构加大入市，全力维护市场稳定运行。据Wind，截至2024/2/8，2月股票型ETF净流入达1870.6亿元，超过1月的1528.7亿元，主要流向沪深300，2月5日起逐步扩散至创业板/中证500/中证1000等中小盘。

做优上市公司基本面，推动上市公司提升投资价值，强化监管执法。2月4日，证监会召开走访上市公司工作推进会；2月6日，证监会发布召开支持上市公司并购重组座谈会以及推动上市公司提升投资价值专题座谈会；2月9日，证监会发布两大类处罚公告加大处罚力度。一是集中处理多名从业人员违法炒股，对63人作出行政处罚，合计罚没8173万元；二是对企业欺诈发行违法行为作出行政处罚，贯彻“申报即担责”理念。综合来看，证监会对于上市公司监管的强调在两方面。一方面鼓励引导，要建立提升投资价值内部长期机制，要求运用股份回购、大股东增持、常态化分红、并购重组等市场工具，强化投资者关系和预期管理；另一方面强化监管执法，上市公司要真实透明、规范治理，分析市值异常波动原因。据Wind，截至2024/2/8，2024年已有42家企业撤回IPO申请，同比增长一倍。

四、信贷数据天量超预期，助力核心资产王者归来

1月份社会融资规模增量为6.5万亿元，比上年同期多5044亿元，高于市场预期。1月社融存量同比增长9.5%，较上月不变。1月新增社融高于市场预期，整体来看政策发力下信贷需求持续旺盛。

企业债及汇票贡献主要同比增量。1月社融各分项中，表内融资同比多增206亿元，表外融资同比多增2523亿元，直接融资同比多增2655亿元，整体开门红效应偏强，在去年高基数的基础上仍实现同比多增。1月社融口径人民币贷款新增48400亿元，同比少增914亿元，实现信贷开门红。

1月企业债发行4835亿元，同比多增3197亿元，贡献主要增量，低利率环境下，企业债券发行意愿有所改善。1月表外票据新增5635亿元，同比多增2672亿元，主要由于年初企业开票诉求旺盛，表内票据规模压降下表外票据需求提升。1月政府债券新增2947亿元，同比少增1193亿元，一季度加快增发国债资金拨付使用叠加信贷开门红效应，政府债前置发力诉求较低。

1月M1、M2剪刀差大幅收窄（单位：%），新增人民币贷款刷新单月历史新高（单位：万亿元）。历史牛市和M1-M2完全正相关，牛市都是从M1增速反超M2开始的。1月4.92万亿元新增人民币贷款，刷新2023年1月创下的单月历史新高；1月社融增量6.5万亿元，刷新了2022年1月创下的单月历史新高。M2-M1剪刀差为2.8%，较上月的8.4%大幅收窄。

信贷实现开门红，政府债前置发力诉求较低。从社融存量结构来看，2024年1月与上月相比，人民币贷款占比上升0.25个百分点，政府债券占比下降0.22个百分点。与去年同期相比，人民币贷款和政府债券占比分别上升0.30和0.90个百分点，企业债券占比下降0.60个百分点。2024年1月信贷开门红下，政府债券前置发力诉求较低，人民币贷款占比提升。

居民贷中长贷修复，企业贷结构改善。1月新增贷款4.92万亿元，同比多增200亿元，高于市场预期。其中居民贷新增9801亿元，同比多增7229亿元，企业贷新增38600亿元，同比少增8200亿元。

居民部门中长贷新增6272亿元、短贷新增3528亿元。居民短贷同比多增3187亿元，处于季节性较高水平，居民中长贷同比多增4041亿元，年初以来稳地产政策频出，居民中长贷后期仍有支撑。

五、核心资产估值历史底部，外资卖压释放，即将王者归来

核心资产自去年9月以来，出现20%级别的回撤，主要是外资卖压。这一风险已释放的比较充分了。以2022年11月防疫政策调整为本轮外资流入起点，从2022年11月到2023年7月，北向外资合计流入了3254.44亿元。而从2023年8月到2023年12月15日，北向资金已流出2030.66亿元，占本轮净买入的比例超60%。

12月北向资金流出放缓，计算机、金融行业流出居多。8月以来受人民币汇率贬值以及地缘政治影响，北向资金持续流出，截至年末已经连续5月流出，持续流出时长创历史新高。

但从趋势来看，11月以来北向资金流入明显放缓，其中12月北向资金继续净流出129.25亿元，低于8-10月的平均流出500亿元水平。从成交占比来看，12月陆股通成交额占市场成交占比达6.21%，连续6月超6%，处于历史较高水平。从行业口径来看，北向资金12月主要增持电力设备、电子和有色金属等行业，而计算机、银行和非银金融等外资重仓行业在12月遭北向资金大幅减持。

2023年内北向净流入处于历史低位，主要增持电新电子。23年外资流入累计值呈倒U行情，截至7月末北向资金净流入一度高达2300亿元，但后续5个月外资持续流出。全年北向资金净流入仅437亿元，创近8年最低水平。从行业口径来看，年内北向资金主要增持电力设备、电子和汽车，减持食品饮料、银行和商贸零售。

四季度以来核心资产估值极低并有止跌迹象。市场表现层面，上证50逆势上行。盈利层面，1月24年Wind盈利一致预期上调幅度靠前的申万一级行业为商贸零售、汽车。景气层面，2023年商品房成交面积回到2012年水平，近期二手房高频数据有所回升。

六、新质生产力助力硬科技创新

新质生产力(GQPL)对应科技创新(新)、高质量发展(质),和全要素生产力。核心是以创新、技术进步和资源为主线以提升生产效率。具体领域包括且不限于量子计算、人工智能、大数据、6G、生物技术和新能源等。

加快构建现代化产业体系，发展壮大新质生产力。高质量发展贯穿新型工业化全过程，坚持“一链一策”，做好延链补链强链，培育壮大重点产业，努力建设具有国际竞争力的先进制造业集群，加快打造智能绿色的制造强国。

方向：以科技创新为经济增长新引擎；载体：积极培育新兴产业和未来产业；路径：强化企业科技创新主体地位；措施：现代化产业体系支撑持续创新。

战略性新兴产业一定是特定空间的掌控产业。就太空而言，太空育种业、太空通信业、太空军工产业都是前瞻性战略产业。就深海而言，深海勘探业、深海加工业、深海交通业等就是前瞻性战略产业。最后，要把握未来产业演进路径。

以新能源产业、类脑智能产业、量子信息通讯产业、基因生物产业、航空航天产业、深海装备产业作为未来产业依托，沿着新材料、新介质、新微观世界单元、新宏观集成整体架构、新网络连接形式的全新设计思路，构筑未来产业的突破思路和明确未来产业研发方向，探索单个产业独立型芯片向多个产业兼容型芯片转化方式，力争通过全产业链布局空间国产化集成，来实现产业连续升级向产业迭代升级的根本性转变。新勘探产业、新材料产业、新能源产业、新制造产业、太空通信业等成为新质生产力的新动能。

新质生产力下的关注方向与行业：特别关注出海、高附加价值行业、数字化、智能化的方向。其中工具方向将倾向于智能化和数字化，劳动对象将更关注于数字要素和信息处理。这将体现在无论战略新兴产业，还是传统行业升级改造上。新质生产力对于投资影响：随着经济转型和中小企业的蓬勃发展，新质生产力将在投资市场产生主题性机会。重点关注科技、制造、医药产业，以及出海企业。

新兴产业包括新一代信息技术、新能源、新材料、高端装备、新能源汽车、绿色环保、民用航空、船舶与海洋工程装备等；未来产业包括元宇宙、脑机接口、量子信息、人形机器人、生成式人工智能、生物制造、未来显示、未来网络、新型储能等9大未来产业。

七、人工智能军备竞赛：谁控制了AI，谁就控制了未来世界

2月8日，美国政府宣布OpenAI、微软、Meta、谷歌、苹果、亚马逊、英伟达等200多家公司正加入美国商务部成立的新的AI安全研究联盟；截至2023年10月，中国公开的AI大模型数量已达238个，同时从政府到产、学、研，中国都全面支持AI技术和产业的快速发展。

谷歌：内部发起“红色代码警报”（Codered）;创始人拉里·佩奇和退隐多年的谢尔盖·布林重回公司;截止2023年2月4日前，4亿美元投资OpenAI的对手Anthropic;

Anthropic（人类学）：位于加州旧金山，成立于2021年,由OpenAI(ChatGPT开发机构)前研究副总裁达里奥·阿莫迪、大语言模型GPT-3论文的第一作者汤姆·布朗(Tom Brown)等人共同创立。

2023年7月11日，发布全新的Claude2大模型；

2023年8月13日，韩国最大电信运营商SK投资1亿美元；

2023年9月25日，亚马逊投资40亿美元，并持有其部分股权；

2023年10月，谷歌追加投资20亿美元；

2023年11月21日，发布Claude2.1大模型

英伟达：推出可离线使用的个性化聊天机器人，进军ASIC，推理阶段算力需求持续超预期。创建专注云计算公司和其他企业设计定制芯片的新部门。公司已同亚马逊、Meta、微软、谷歌和OpenAI的代表会面，讨论定制芯片事宜。

除数据中心芯片外，英伟达还在寻求电信、汽车和电子游戏客户。ASIC芯片训练效率约为100-1000倍，速度约为10~1000倍，推理方面好于GPU。

2月16日消息，苹果公司接近完成一款面向应用程序开发者的关键新软件工具，最早可能在6月苹果举行年度开发者大会时公布。

OpenAI首席执行官推动7万亿AI芯片计划，据称其正寻求美国政府批准。

2024年2月15日，OpenAI发布首个文生视频模型Sora；可快速生成60秒、准确反映用户提示的视频；视频长度、多角度视频一致性、物理世界理解等领域具有优势；具有多角色、特定运动类型及主体和背景准确细节的复杂场景。

进展：已向视觉艺术家、设计师、电影制片人提供Sora访问权。

技术原理：通过已知Patches推测下一Patches，将Transformer和Diffusion相结合；

算力影响：多模态大模型拉动训练算力需求提升。

Sora对语言的理解达到新层级：能够准确地理解提示词，并生成表达充满活力情感的视频。

OpenAI官方对外发布技术报告及展示48个视频，其在理解复杂场景、物理属性和场景关系方面的能力，以及在图像和视频编辑任务上的灵活性。

生成的视频不仅在视觉上具有高清画质，而且在光影处理、物理效果（如遮挡和碰撞）、运动连续性等方面接近真实世界，能准确呈现角色和视觉风格的一致性，使得视频场景更加自然连贯（相较于以往模型生成视频出现人物形象不一致等问题）。

基于以上特征，Sora在制作短视频、动画、电影画面和视频游戏渲染方面展现出巨大的潜力。Sora可能给广告业、电影预告片、短视频行业、游戏等行业带来巨大的颠覆。

Sora局限性：难以准确模拟复杂场景的物理特性，可能无法理解因果关系或混淆提示的空间细节。

2月8日，谷歌AI聊天机器人更名双子座，推出新订阅计划允许用户访问双子座Ultra1.0大模型。

2月15日，谷歌推出全新双子座1.5AI模型代表新一代LLM，“使用更少计算实现与Ultra1.0相当水平”。该模型在长篇上下文理解方面取得突破，可处理100万token，是迄今为止基础大模型中最长上下文窗口。

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