【摘要】

油运市场在经历了2021年的低迷后，在2022年迎来了真正的困境反转时刻，随着地缘冲突、疫情肆虐、逆全球化趋势等诸多因素的共振，全球的能源供应链可能面临重塑，俄乌冲突甚至可能改变全球油运格局—安全大于效率。

在基本面上，成品油油运景气度最高，目前成品油运价暴涨，成品油运输指数BCTI冲击2020年前高，但与2020年不同的是，目前成品油运力严重不足，新船订单处于历史低位，叠加地缘冲突等因素，成品油信心不可同日而语。

而招商南油作为A股唯一的以成品油运输为主营的公司，最有可能迎来戴维斯双击。

01油运行业基本介绍

航运三大细分板块集运、油运、干散货运均属成熟的周期性行业，运价弹性巨大，同是周期，属性不同。但货品的不同导致三个子板块在竞争格局和周期自变量上存在差异。

竞争格局：集运相较油运和干散货运格局更头部集中且稳固，或存在周期向价值的切换；

周期自变量：从波动率看，从弱到强的排序依次是集运、干散货运、油运，波动率强弱对应各行业周期自变量的多寡，集运运价由供需决定，干散货运兼受供需和金融影响，油运则供需、金融、政治三周期叠加。

成品油轮根据大小可以分为LR2型（LongRange80000-120000载重吨），LR1型（60000-80000载重吨），MR型（MediumRange25000-60000载重吨）以及Handysize（小于25000载重吨）。主要承运的是石脑油、航空煤油、汽柴油等成品。

需求端：

成品油需求端与原油库存周期联动，相关性较强供给端联动：LR2、LR1成品油轮在油轮景气周期可以承运原油，但原油轮除了首航以外无法承运成品油。原油轮运价相比同等大小成品油轮溢价较高时，部分成品油轮会承运原油，进一步导致成品油轮供给下降，从而实现供给端的传导。

俄乌冲突以来，由于欧洲港口停靠大型油轮能力有限，中小型油轮与VLCCTCE水平出现倒挂供给为航运最大的敌人，2008年，新船订单占运力比达到60%，开启了长周期下行，当前消化至5%创有数据统计以来新低。

02成品油油运现状

原油油轮运费企稳，但燃油成本较高影响船东收益；船东当前对如何合规存疑，俄罗斯更加依赖向远东地区发运，短期俄罗斯发运运费有望保持较高水平。MR运费超4万美元/天，在太平洋地区运输需求较强，中国下发成品油出口配额助力运量增加，短期运费偏强运行。

与此同时，燃油价格继续攀升，鹿特丹港燃油价格逼近1000美元/吨：6月10日鹿特丹港和新加坡港低硫燃油价格单吨价格分别达980和1138美元/吨，环比上升10.9%和0.7%；高低硫油价差分别达到339和523美元/吨。供需不平衡的加剧，也为未来成品油油运提供了更高的弹性。

并且，受俄乌冲突影响，从中期看，除了俄乌冲突导致的运距拉升，欧美发达国家碳中和下进口替代本土生产，进口海运渗透率上升为主要逻辑。与市场预期的不同，碳中和并未减少成品油海运需求，反而是成品油海运周转量增加的核心驱动。

碳中和背景下欧美发达国家关闭炼厂，成品油消耗从自产自销转为海运口，炼厂产能东移，反而中东等原油出口国加大成品油出口为成品油海运需求增加的中期逻辑。

03招商南油—成品油油运优质标的

成品油轮市场较为分散，目前海外标的上市的主要是奥斯陆上市的Hafnia，以及美股上市的ScorpioTankers，InternationalSeawaysSTNG。ScorpioTankers运力排名第一Hafnia运力排名第三。InternationalSeaways除了原油轮外，成品油轮位列第七。

招商南油是招商局集团旗下中小船型液货运输服务商。公司立足于液货运输主业，专注于成品油、原油、化学品、气体运输等具有相对优势的市场领域，同时积极拓展船员劳务、燃油供应等关联多元化业务。2021年期末，公司拥有及控制运力61艘，共计226万载重吨。

公司内贸业务稳定，给与行业平均18倍PE；外贸业务弹性较大，运价每上涨1万美金/天，外贸增加7亿税前利润，增加6亿税后利润；兼营外贸成品油轮船队，能够赚取内贸稳定的利润，又能进入外贸市场获得超额利润，有望持续受益于成品油油运的超级周期。

参考资料：

20220512-申万宏源-炼厂东移、俄乌冲突下运距重构，成品油轮海运分析框架

本报告由研究助理协助资料整理，由投资顾问撰写。投资顾问：胡祥辉（登记编号：A0740620080005）