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【宏观大势】疫后新世界(29):政府债券拉动社融,货币政策或将收紧

2020年09月15日 10:19
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摘要

8月社会融资和M2数据超预期,其中社会融资主要由新增信贷以及政府债券拉动,预计9月仍将维持高位,随后逐渐下调。M2-M1剪刀撑持续收窄,说明企业盈利预期向好,活期存款增加。M2-社融同比下降,说明目前货币供需开始失衡,央行或逐渐退出宽松。由于十四五即将呼之欲出,预计将出台差异化、分层次的信贷政策,且同时政策重点转向金融防风险和控制宏观杠杆率上面。




9月11日,央行公布了8月金融数据。8月新增人民币贷款1.28万亿元,同比多增694亿;8月新增社融3.58万亿元,同比多增1.39亿元;8月末M1增速为8.0%,M2增速为10.4%。M1-M2剪刀差回升1.6个百分点至-2.8%,指向企业现金流情况改善;M2-社融同比连续4个月下行。8月新增信贷1.28万亿,同比多增700亿;1-8月信贷累计14.4万亿,同比多增2.4万亿;信贷余额增速13%,已经连续3个月走平或回落。


总的来说,8月金融数据预示当前货币政策并未转向、但将边际收紧,呈现为结构性紧(打压资金套利和收紧房地产融资)。8月社融主要由政府债券拉动,其中净融资1.38万亿元、同比多8729亿元,占社融比重近4成。随着10月底专项债全部发行完毕,政府债券对社融的拉动预计逐渐转弱。


种种迹象表明,现阶段货币政策预计有收紧趋势,疫情以来流动性和信贷宽松时间即将过去。


一、8月社融超预期


8月社融主要由政府债券拉动。根据央行公布的的数据,政府债券净融资新增1.38万亿元,成为该指标纳入社融统计后的最高水平,同比多增8729亿元。随着7月抗疫特别国债发行完毕,8月地方政府专项债券和国债启动放量发行,成为8月新增社融的最大支撑。股票融资同时增长明显。在注册制背景下,股票融资大幅增长,8月股票净融资1282亿元,相比去年同期翻了 5 倍左右。股票融资放量反映出政策希望大力发展资本市场的意图,一方面通过大力发展股票融资来扶持创新型企业,另一方面通过发展股票融资来降低宏观杠杆率。企业债券表现一般。企业债券净融资表现平稳。企业债券净融资3633亿元,同比多增249亿元,对社融贡献较上月略有回暖,但不及上半年。


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四季度地方债贡献将弱化。9月7日财政部官网数据显示,8月,中国地方债发行11997亿元,为仅次于5月的历史第二高。业内人士称,8月发行放量,因财政部加速发行的要求以及基建项目加速落地,料9月地方债将持续保持较大规模。截至8月底,今年累计发行地方债49584亿元,其中,新增债券37499亿元,再融资债券12085亿元。新增债券完成全年发行计划的79.3%,其中,一般债券发行8530亿元,完成全年计划的87%;专项债券发行28969亿元,完成全年计划的77.3%。8月新增信贷虽然延续同比多增,但多增规模已连续第5个月回落;得益于表外票据大增、委托贷款和信托贷款均同比多增,8月非标融资由上月的-2600多亿转为正增710亿9月往后,地方债发行高点已过,且按照易纲行长全年贷款新增20万亿来看,贷款规模增速也将保持稳定,故随后社融增速将逐渐回落。


二、M2-M1继续改善


M1同比大超预期。8月M1同比回升1.1个百分点至8%,M2同比下降0.3个百分点至10.4%;M1-M2剪刀差回升1.6个百分点至-2.8%,根据M1和M2的具体分类,增速差缩小表明指向企业现金流情况改善,即由于国内经济形势一片向好企业愿意将定期存款转变为活期,以便随时进行投资和交易。


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M2-社融也在不断下降。从8月数据来看,M2-社融同比连续4个月下行,由于M2代表总供给,社融代表总需求,这个现象反映社会资金总需求增速正赶超总供给,也即表明政策意图为“稳货币+宽信用”。同时,8月居民存款和企业存款都较上月有不同程度的上升,反映出随着8月股市大幅震荡,此前短暂出现的居民存款进入股市的现象暂时中止,资金开始从股市回流。


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三、未来政策将紧中略松


经济持续复苏,货币政策正常化推进。今年 3 月以来,随着复工复产政策稳步推进,国民经济逐渐复苏。工业增加值当月同比增速已恢复至往年正常水平,消费受制于海外疫情蔓延,距恢复至正常水平需等疫苗完全普及。在这种背景下,货币宽松适度退出,中国逐渐恢复至正常货币政策。


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货币政策将逐步收紧。8月金融数据预示当前货币政策并未转向、但将边际收紧,呈现为结构性紧(打压资金套利和收紧房地产融资)+结构性松(引导信贷投向实体,尤其是小微企业和制造性企业);四季度预计贷款结构继续优化,信贷投放节奏虽总体较上半年放缓,但中长期贷款保持良好增长,9月政府债券仍将支撑社会融资。从央行近期不断的表态来看,货币政策不会一下子收紧,但更多强调精准调控,预计随着十四五规划的出台,差异化、分层次的信贷政策将为不同行业提供必需的流动性。与此同时,金融稳杠杆和防止金融风险将重新回到政策主基调上。


参考文献:

20200912-国盛证券- 8月社融怎么看?兼谈流动性拐点与信贷拐点

20200913-民生宏观研究院-信贷结构继续优化,社融增速临近拐点



本报告由九方智投投资顾问刘欣(登记编号:A0740620060001)撰写

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